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作者 | 艾青山
编辑 | 刘渔
如同很多港股消费品公司一样，老铺黄金在市场情绪消退之后，也迎来了一次价值重估。
近期，老铺黄金的股价大致在440-500元区间波动，这相较于2025年7月的高点已经跌去近半，总市值随之从1800亿港元上方滑落至830亿港元附近。
花旗银行同期大幅下调其目标价，将2026财年收入预期削减6%至377亿元。
一家号称PK爱马仕、2025年营收增长221%的明星公司，为何在资本市场遭遇如此剧烈的估值重构？
此前，老铺黄金在2025年交出了一份十分惊人的成绩单，年报显示，当年营收同比增长221%至273亿元，净利润增幅同样突破230%。
显然，国际金价的上行与高端商场渠道的快速铺开，共同推高了老铺黄金的业绩。
不过，随着2026年一季度财报季的落幕，支撑其高增长的外部环境也突然转向。
大家都知道，国际金价自1月底就开启回调模式，至6月上旬已基本抹平年内涨幅，而金价的走弱，显然会影响消费者的购买决策。
此前，老铺黄金的对外叙事是，古法黄金产品拥有较高的品牌溢价能力，因此可以很大程度上摆脱贵金属本身价格波动的影响。
换言之，此前老铺黄金并不认为自己的增长主要是金价上涨推动的，而更多是自己产品足够优秀云云。
今年2月，老铺黄金逆势上调产品售价，使得其相对传统金饰商的溢价突破55%。又相关媒体对比电商渠道折扣价发现，老铺黄金素金手镯克价约为1775元，而周大福与老凤祥等同行同类产品克价普遍落在1300元下方。
面对如此大的差价，如果消费者依然选择老铺黄金，那确实可以说是真爱了，但事实好像并不是那么回事。
另一方面，老铺黄金线下渠道的扩张步伐也随之放缓。公司管理层明确表示，2026年在内地市场暂无新拓商场计划，工作重心转向优化现有45家门店。
还有一个值得注意的点是，截至2025年底，老铺黄金存货规模从40.9亿元激增至160.4亿元，增幅接近3倍。
庞大的备货直接占用了账面现金，导致全年经营性现金流净流出68.5亿元。为填补资金缺口，老铺黄金的银行有息借款在一年内暴增3倍至62.6亿元。其中绝大多数为1年内到期的短期债务，资金调度压力骤增。
当古法黄金的投资属性逐渐褪去，工艺溢价的承受力自然面临市场上真金白银的考验。
老铺黄金创始人徐高明面在对周期波动时，选择了硬扛。
徐高明在多次公开场合强调，公司绝不采用黄金租赁或期货等对冲工具，并直言做对冲等于放弃品牌战略。
说实话，他这个想法让我们挺看不懂的，也觉得完全没有必要，我们不明白为何对冲和品牌战略冲突。当然，或许当时老铺黄金正处于高光时刻，徐高明有底气说出这类的观点。
目前来看，老铺黄金希望用提价来消化原料成本，但我们也可以发现，2025年老铺黄金的毛利率录得37.6%，创下5年新低。
在股价高位时，机构习惯将老铺黄金与路威酩轩或历峰集团放在同一张估值表里，如今这种对标显得越来越牵强，因为爱马仕与路易威登的毛利率常年维持在65%以上，皮革等原材料成本在售价中占比极低。
老铺黄金的产品价值却高度依赖透明可查的金价，消费者能够清晰拆解原料与工艺的价差。这种天然的成本底座，直接决定了品牌溢价的天花板，竞争格局的演变又进一步压缩了试错空间。
当下，古法黄金赛道经过10年培育，早已从蓝海转为红海。周大福与周生生等传统巨头凭借成熟的供应链体系，快速扩充古法产品线并抢占市场份额，君佩与琳朝等新兴品牌则聚焦极致工艺，也在切分高端客群。
老铺黄金花费多年建立的设计壁垒，正在被同行的快速跟进逐步摊薄，市值的回落也可以说是某种必然结果。
至少从市场的情况来看，老铺黄金并没有摆脱金价依赖症，而是证明了古法黄金的市场需求依旧受金价预期影响，并没有多少特别之处。
客观来看，老铺黄金拥有扎实的工艺积累与差异化的美学表达，这在国内珠宝行业已属难得。但要让高净值人群彻底忽略金价波动，仅凭品牌信仰完成复购，公司仍需补齐不少能力短板、经受住一轮又一轮的时间考验才行。
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